Yvan☢️drill baby drill 🇺🇦

🚨 Le prochain mouvement du Nasdaq pourrait bien se décider à Washington. Le Trésor US s'apprête à dévoiler sa stratégie de financement pour les prochains mois. Une annonce qui pourrait avoir des conséquences majeures sur les marchés actions. 🇺🇸 Le Trésor va publier sa nouvelle Quarterly Refunding Announcement (QRA) avec les premières estimations de financement ce lundi puis les détails de sa stratégie d'émission mercredi. Pour ceux qui ne connaissent pas, c'est le rendez-vous trimestriel où le gouvernement américain explique combien d'argent il va devoir emprunter, comment il compte le faire et quelles maturités obligataires il va privilégier. Ça semble technique voire secondaire par rapport aux décisions de la Fed ou aux earnings mais je pense que c'est aujourd'hui l'un des éléments les plus importants à surveiller pour comprendre la trajectoire des taux US et des marchés actions. Les États-Unis doivent financer des déficits budgétaires énormes donc la manière dont le Trésor choisit de répartir ses émissions entre obligations courtes et longues peut avoir une énorme influence sur les conditions financières. Au vu des valorisations et des besoins de financement pour l'IA, l'enjeu est important. 📊 Le montant que le Trésor US doit emprunter sur les marchés dépend du déficit budgétaire et de l'évolution de sa trésorerie détenue sur un compte à la Fed (Treasury General Account ou TGA). C'est le compte bancaire du gouvernement américain et vous pouvez le retrouver sur TradingView. Lors de sa précédente QRA en août, le Trésor anticipait 633 milliards de dollars de besoins de financement budgétaire et 739 milliards d'emprunts négociables nets avec un objectif de trésorerie de 950 milliards à fin septembre. Au lieu de terminer septembre avec 950 milliards sur son compte, le gouvernement US s'est retrouvé avec 999 milliards. 1⃣ Je vais pas prendre la tête avec les chiffres car ce qui compte véritablement reste la répartition des émissions entre les différentes maturités de dette américaine. Pour financer ses besoins, le Trésor dispose de deux grandes catégories d'instruments : les Treasury Bills (titres de dette à court terme d'une maturité inférieure ou égale à un an), et les Treasury Notes/Treasury Bonds (obligations à coupons dont les maturités s'étendent de 2 à 30 ans). Le gouvernement peut choisir de financer une plus grande partie de ses besoins à court terme ou d'augmenter ses émissions obligataires sur plusieurs années ou décennies. Le marché obligataire US a déjà dû absorber une quantité énorme de dette dans un environnement marqué par des déficits élevés, des incertitudes inflationnistes et une hausse massive des taux longs. Augmenter les émissions à 10, 20 ou 30 ans nécessiterait des rendements encore plus élevés pour attirer assez d'acheteurs ce qui durcirait encore plus les conditions financières. Le Trésor a intérêt à éviter tout cela comme vous vous en doutez. 📈 Personnellement, je pense que le Trésor privilégiera les maturités de 2/5 ans plutôt que d'augmenter massivement les émissions à 20/30 ans. Je dirais même qu'on pourrait voir des réductions sur les adjudications les plus longues compte tenu de l'évolution de la demande des investisseurs. Économiquement, la logique est assez limpide puisqu'augmenter l'offre de dette sur le segment 2/5 ans permettrait de financer les déficits tout en évitant d'ajouter trop de pression sur les taux longs. Le problème est de devoir refinancer cette dette plus rapidement ce qui accroîtrait la dépendance du gouvernement à l'évolution future des taux. 2⃣ Le deuxième élément que je surveille reste les rachats de dette (buybacks). Scott "The House" Bessent a déjà annoncé en août une augmentation importante de ses opérations de rachat d'obligations longues avec un montant maximal qui passe à au moins 4 milliards de dollars par opération. Le Trésor rachète sur le marché secondaire d'anciennes obligations devenues moins liquides, sur les maturités longues, et finance ces rachats par d'autres émissions. On facilite le travail des intermédiaires financiers, on améliore la liquidité des obligations et on réduit quelques tensions sur les marchés. Combinée à une politique d'émissions moins forte sur les maturités longues, une hausse des buybacks améliorerait le fonctionnement du marché obligataire et contiendrait les pressions sur les rendements longs. 🤔 Pourquoi est-ce que c'est important pour vos portefeuilles ? Je pense que tout le monde a enfin compris que les taux longs sont l'une des variables les plus importantes dans la valorisation des entreprises mais aussi pour leur financement. Quand un investisseur valorise une action, il cherche à savoir combien valent aujourd'hui les bénéfices et flux de trésorerie que cette entreprise devrait générer dans le futur. Plus les taux d'actualisation augmentent, moins ces flux futurs valent aujourd'hui, et c'est surtout vrai pour les entreprises de croissance dont une partie importante de la valo repose sur des profits attendus dans plusieurs années. Si le Trésor parvient à réduire l'offre supplémentaire d'obligations longues, la prime de terme reculerait, les rendements des Treasuries à 10/20/30 ans pourraient diminuer, donc les multiples de valorisation des actions pourront se détendre. ⚠️ Je veux quand même être très clair sur un point. Un scénario favorable sur les taux longs ne suffirait pas à me rendre structurellement bullish sur le trade IA. Je m'interroge toujours sur le niveau des investissements des hyperscalers, leur capacité à transformer ces dépenses gigantesques en revenus et en profits supplémentaires, la rentabilité future des infrastructures et le risque de déception sur les anticipations de croissance des bénéfices. Si la QRA entraîne une détente significative des taux longs, je pense qu'on pourrait assister à un vrai rebond du Nasdaq et de certaines valeurs IA, mais je ne pense pas qu'une politique de gestion de la dette américaine puisse, à elle seule, résoudre les interrogations que j'ai sur la rentabilité du cycle d'investissement dans l'IA. 🤷‍♂️ Il y a trois scénarios pour les marchés actions cette semaine. Le premier serait une annonce d'emprunts nets inférieurs aux attentes avec une communication rassurante sur les émissions longues et une extension des rachats de dette. Dans ce cas, les taux longs reculeraient et le Nasdaq profiterait avec une détente des conditions financières. Le deuxième serait une QRA conforme aux anticipations sans changement notable de stratégie. Ici, je pense que les marchés reviendraient rapidement à leurs préoccupations habituelles (l'inflation, le financement de l'IA, les résultats des entreprises et le foutoir en Iran). Le troisième scénario serait une augmentation importante des besoins d'emprunt avec des signaux qui laissent penser que le marché devra absorber plus de dette longue que prévu. Du coup, les rendements obligataires remonteraient et accentueraient les tensions sur les valorisations. Vous l'aurez compris, le QRA m'intéresse bien plus que les midterms à ce stade, surtout quand je vois ce que le marché a pricé.